Análise financeira - aprenda avaliar empresas

Apresentação

Investir em ações de uma empresa pode ser uma ótima oportunidade de ganhos futuros. No entanto, é preciso conhecer mais sobre a empresa onde se quer investir. Informações como faturamento, ramo de atividade, canais de distribuição e público alvo são de extrema importância para se avaliar preliminarmente uma empresa. Se a empresa que despertou interesse é uma companhia aberta, provavelmente, tem suas ações negociadas numa bolsa de valores, no Brasil é a Bovespa (Bolsa de Valores do Estado de São Paulo), é preciso saber se as ações têm boa liquidez, pois não adianta adquirir papéis que não serão facilmente negociados num futuro próximo. Além disso, recomendam-se leitura sobre o ramo de atividade da empresa escolhida, relatórios econômicos governamentais, acompanhamento das cotações das ações investidas e, acima de tudo, muito sangue frio antes de tomar qualquer decisão. Neste caso, a euforia pode ser uma péssima conselheira (clique aqui para entender melhor o que são perfis de investidor)

Existem duas formas conhecidas de se avaliar uma empresa e decidir por comprar ou não suas ações: análise técnica (ou análise gráfica) e análise fundamentalista. Na análise gráfica, as decisões sobre comprar e vender são tomadas analisando gráficos com as variações de preço e quantidades negociadas de ações. Os que baseiam suas decisões neste método são chamados de traders ou grafistas. A análise fundamentalista baseia suas decisões em índices extraídos das demonstrações contábeis de uma dada companhia. Apesar de as duas abordagens serem válidas, encontramos diferenças que merecem ser destacadas. Enquanto a análise técnica influencia as decisões de curto prazo, pois aos grafistas somente o que importa é o valor passado das ações e se eles podem acontecer num curto espaço de tempo, a análise fundamentalista preocupa-se com o valor que as ações podem alcançar no longo prazo, já que a tendência de toda a empresa é valorizar-se no decorrer do tempo. Neste texto, abordaremos a análise fundamentalista.

Para alcançarmos nosso objetivo, analisaremos as demonstrações contábeis da Companhia Brasileira de Distribuição (CBD), mais conhecida como Grupo Pão de Açúcar, oferecendo ao final um parecer sobre a saúde financeira da empresa, auxiliando o leitor a avaliar a possibilidade de investir recursos na organização. Após o tópico de identificação da companhia, o texto será escrito como se fosse um relatório baseado nas informações conseguidas através de índices financeiros de diversas relações entre itens que compõem tanto o balanço patrimonial quanto a demonstração do resultado do exercício dos anos de 2009 e 2010.

A análise começará avaliando a participação das principais contas que compõem as demonstrações financeiras, as chamadas análises vertical e horizontal. Em seguida, serão calculados os índices financeiros, subdivididos em:

Conhecendo a empresa

A história da Companhia Brasileira de Distribuição - razão social do Pão de Açúcar - começa por volta de 1948. Valentim dos Santos Diniz, imigrante português que chega ao Brasil em 1929, junta suas economias e cria a doceria Pão de Açúcar – escolhe este nome em homenagem à primeira visão que teve do território brasileiro – na capital paulista. Com o sucesso dos negócios, duas filiais são abertas em outros bairros de São Paulo. Em 1952, auxiliado por seu filho primogênito Abílio Diniz, Valentim dos Santos funda a matriz do Supermercado Pão de Açúcar, no bairro dos Jardins. O sistema de auto-serviço era o principal diferencial deste empreendimento, oferecendo à crescente população paulistana uma nova opção no varejo. Os negócios continuam prosperando e já na década de 1960, o Pão de Açúcar já conta com 50 lojas em São Paulo. Em 1970, inaugura sua primeira loja em Lisboa.

A Companhia Brasileira de Distribuição foi criada oficialmente em 1981 com a fusão dos Supermercados Pão de Açúcar, Minibox, Superbox e Peg & Faça. Nesta década, o Pão de Açúcar começaria a se consolidar em outros estados como o Rio de Janeiro.

O ano de 1995 marca a abertura do capital do Grupo Pão de Açúcar na Bolsa de Valores de São Paulo, estreando dois anos mais tarde na Bolsa de Nova Iorque (NYSE), se tornando a primeira empresa varejista nacional a operar naquela bolsa norte-americana.

Logo na primeira década do século XX, a CBD incorpora a seu grupo as Casas Sendas – uma das mais tradicionais redes de supermercados do Rio de Janeiro, consolidando-se como a maior rede de supermercados do Brasil –, a rede de lojas Ponto Frio e assina um acordo com as Casas Bahia. Com estes movimentos, o Grupo Pão de Açúcar diversificou seu portfólio, consagrando-se como a maior rede varejista do País.

Análises vertical e horizontal

Para facilitar o entendimento, resolvemos publicar o balanço patrimonial e a demonstração do resultado do exercício da CBD neste arquivo em anexo.

Este tipo de análise leva em consideração duas variáveis: (a) evolução das contas no decorrer do tempo (horizontal); e (b) a participação de cada uma delas nos totais de ativo e passivo (vertical).

Em dezembro de 2009, o grupo do Ativo da CBD cresceu 30% em relação ao apurado no dia 01/01/2009. Isto se deveu a um aumento na ordem de 54% no item Caixa e equivalentes de caixa. Parte deste crescimento é devido ao aumento de 21% observado na capital subscrito, que soma R$ 5,3 bi ante R$ 4,4 bi do início ano. Em 2010, o grupo de ativo manteve o mesmo nível de variação com relação a janeiro de 2009. A conta caixa e equivalentes caixa nas três demonstrações mantém sua participação variando entre 11% e 15% do total do Ativo.

Nas três demonstrações financeiras, o item imobilizado representa a maior participação no grupo de Ativo, em torno de 30%. Em termos monetários o imobilizado cresceu R$ 504 milhões no ano de 2010, parte deste valor proveniente da incorporação de imobilizado em andamento.

Nas demonstrações de 2010 e final de 2009, observa-se crescimento no item Investimentos, 257,7% e 155,4%, respectivamente. Tal crescimento foi resultado das aquisições, em 2009, da Globex Utilidades S/A (Ponto Frio) e das Casas Bahia, concluída somente em 2010. Foram utilizados recursos de terceiros para estas transações como é visto ao observar os saldos das contas de debêntures e de empréstimos e financiamentos, sobretudo as classificadas no passivo não circulante, com vencimento no longo prazo.

A utilização de recursos de terceiros fez com que o Passivo Circulante da CBD registrasse um aumento de 73,5% em comparação à demonstração de janeiro/2009. A conta de fornecedores representou o maior valor deste grupo, alcançando R$ 2,2 bi, 121% do valor registrado em janeiro/2009. Merece destaque também a evolução da conta valores a pagar a partes relacionadas – conta que representa transações com outras empresas do grupo –, que registrou valorização de 4.184,5% em relação ao primeiro demonstrativo de 2009. A participação deste grupo no total do Passivo Circulante saltou de 0,1% para 3,2%. Observa-se uma mudança na estrutura de capitais do Pão de Açúcar. Se em 2009 a participação do capital de terceiros era de 52%, salta para 55,7%, em 2010. Corrobora com esta afirmação observar a participação vertical da capital subscrito que em 2010, participou com 34,8% no total do Passivo ante 39,6% em dezembro/2009.

No Passivo não Circulante observou-se em 2010 o crescimento da conta impostos parcelados em detrimento da diminuição do saldo da conta provisão para demandas judiciais. Enquanto esta passou a representar 2% do total do Passivo, aquela representou quase 8%, em comparação aos números de janeiro/2009. A CBD adotou uma nova postura diante das demandas judiciais, optando pelo parcelamento de impostos e adesão ao REFIS (Programa de Recuperação Fiscal). Tal programa oferece redução nas taxas de juros e no valor das multas.

A receita operacional bruta em 2010 cresceu 7,8% em relação ao ano de 2009. A conta de impostos sobre as vendas – encontrada na DRE – representou, em 2010, 98% do valor encontrado em 2009. Esta diferença gerou um aumento de 9% na receita líquida de vendas, que somou R$ 15,5 bi. Deste total, 73,2% representaram o custo das mercadorias vendidas em 2010, quase a mesma participação percentual do ano de 2009. As aquisições de outras sociedades geraram um aumento na ordem de 653,2% no resultado de equivalência patrimonial, equivalente a 1% da receita líquida de vendas. Em 2009, este item equivalia somente a 0,2%.

O item imposto de renda e contribuição social registrou R$ 37,6 mi, 36,1% do valor encontrado em 2009. Esta diminuição se deveu a redução nas multas fiscais pela adesão ao REFIS. O lucro líquido do exercício de 2010 foi maior 18,5% do que o apurado em 2009.

Estrutura de capitais

Na análise da estrutura de capitais o que se busca compreender é a origem dos recursos de uma companhia, isto é, qual é a forma que ela se financia. Existem duas fontes de recursos que são os recursos de terceiros e recursos próprios. Cada uma destas fontes tem características bem diferentes, não existindo uma forma mais ou menos correta de se obter os recursos. A escolha dependerá de inúmeros fatores como conjuntura econômica, interesse dos sócios ou custo do capital em entidades financeiras. Abaixo se encontra o índice de participação do capital de terceiros na Companhia Brasileira de Distribuição:

Participação de capital de terceiros

Os índices acima mostram que a CBD vem se financiando mais com recursos de terceiros (CT) do que com recursos próprios (PL). Observa-se que em janeiro/2009 para cada R$ 100 de recursos próprios, a companhia se financiava com R$ 107,20 de recursos de terceiros. Já no final de 2009, este valor tem uma pequena retração, saltando para R$ 125,70 em dezembro de 2010, devido a obtenção de recursos para viabilizar as aquisições das Casas Bahia, conforme já mencionado. A Companhia está mais exposta ao risco no ano de 2010 uma vez que a dependência de capital de terceiros cresceu bastante.

Imobilização do patrimônio líquido

Este índice indica o quanto de recursos próprios vem sendo utilizados na aquisição de Ativos Permanentes nas empresas. No caso do Pão de Açúcar constata-se uma queda neste índice a partir de dezembro de 2009, chegando a 67,6% em dezembro de 2010. Estes índices demonstram que o Ativo Circulante vem recebendo mais recursos próprios que o Ativo Permanente, bastando para isso observarmos o comportamento do Capital Circulante Próprio (diferença entre o Patrimônio Líquido e o Ativo Circulante) nos três períodos:

Garantia do capital de terceiros

Este índice demonstra se a Companhia possui recursos próprios para garantir a obtenção de novos empréstimos junto a instituições financeiras. Em 2010 foi registrado o pior índice: para R$ 100 de dívidas com terceiros a CBD só possuía R$ 79,50, demonstrando mais uma vez a grande dependência de capital de terceiros. Este baixo índice poderia ser um empecilho caso houvesse a necessidade de recorrer a empréstimos já que os recursos para garantir seriam mais do que insuficientes.

Solvência

Neste tópico serão avaliados os índices que medem a capacidade que a Companhia possui para quitar suas dívidas, isto é, medem a situação financeira da Companhia. A partir do confronto, sobretudo, dos ativos circulantes com o total de dívidas encontra-se o quão sólida é a base financeira de uma organização.

Capital Circulante Líquido - CCL

O primeiro índice a ser analisado é o Capital Circulante Líquido (CCL) que é a diferença entre o Ativo Circulante e o Passivo Circulante. A interpretação do CCL seria uma folga financeira que a Companhia possui capaz de quitar todas as dívidas de curto prazo. É preciso uma ressalva neste momento, pois nem sempre os recursos do Ativo Circulante são rapidamente conversíveis em dinheiro. Já as obrigações do Passivo devem ser pagas respeitando-se os prazos. Abaixo temos constatações dos anos pesquisados. Valores expressos em milhões de reais.

	Em 31/12/2010 Devido ao alto financiamento de terceiros, a CBD registrou um CCL negativo em R$ 74 milhões. Isso refletirá nos próximos índices analisados.
	Em 31/12/2009 Das demonstrações analisadas, esta é que apresenta o melhor CCL, demonstrando uma folga financeira da ordem R$ 1,3 bi.
	Em 31/01/2009 A folga financeira nesta demonstração foi de R$ 863 milhões. No Passivo Circulante somente o grupo fornecedores representava 67% do grupo.

Liquidez instantânea

Este índice mede a capacidade de pagamento da Companhia de suas dívidas de curto prazo, utilizando somente as disponibilidades, aqui entendidas como caixa, valores em banco e aplicações financeiras de curtíssimo prazo.

Do ponto de vista interpretativo, o ano de 2010 foi o melhor, partindo do princípio que quanto menor o índice, menos dinheiro parado. No entanto, pode-se fazer uma interpretação mais aprofundada, onde se conclui que parte dos valores financiados por terceiros não foi destinada ao disponível como observado sobretudo em dezembro/2009.

Liquidez corrente

Demonstra a capacidade financeira que a Companhia tem de saldar todas as suas dívidas de curto prazo (Passivo Circulante - PC) usando para tal seu Ativo Circulante (AC). Este é o mais famoso dos índices.

Em ambas as demonstrações de 2009, observa-se a folga financeira entre o ativo e o passivo circulantes. Em janeiro/2009, a CBD possuía R$ 131,40, alcançando R$ 138,50 em dezembro, para cada R$ 100 de dívidas de curto prazo. Esta diferença está relacionada a um aumento nas disponibilidades e nos estoques.

Em 2010, o Ativo Circulante quase não teve alteração em seus valores, o que não aconteceu no Passivo Circulante, que cresceu em função do aumento da conta de debêntures. Desta forma, para cada R$ 100 de dívidas de curto prazo, o Pão de Açúcar somente disporia de R$ 98,50.

Liquidez seca

Razão entre o somatório das disponibilidades (Disp), aplicações financeira de curtíssimo prazo (AF) e duplicatas a receber (DR) e o total do Passivo Circulante. Na Liquidez Seca o valor dos estoques é excluído do cálculo por ser mais demorada sua conversão em dinheiro.

Em dezembro/2010 a Liquidez Seca calculada da CBD indica que o Passivo Circulante é quase o dobro dos recursos financeiros do Ativo Circulante: para cada R$ 100 de dívidas, só existem R$ 55,40 que podem ser usados para a quitação. A queda deste índice foi resultado do aumento significativo do Passivo Circulante.

Liquidez geral

A Liquidez Geral indica o quanto a Companhia possui em bens e direitos realizáveis no curto e longo prazos (AC + RLP) para fazer face às suas dívidas totais (PC + PNC).

Assim como os outros índices de solvência, a Liquidez Geral também apresenta a piora da situação financeira no ano de 2010. Mesmo apresentando lucro nos dois períodos analisados, conclui-se que a CBD vem utilizando parte dos recursos para aquisição de investimentos ou de itens do imobilizado.

Em 31/12/2009, para cada R$ 100 de dívidas, o Pão de Açúcar possuía R$ 84,70 no Ativo Circulante e Realizável a Longo Prazo, caso conseguisse liquidar estes dois grupos.

Lucratividade

Os índices de lucratividade indicam as taxas de retorno obtidas tendo como base o lucro líquido obtido no período. É uma excelente medida para verificar a remuneração dos sócios de uma dada empresa e compará-la a outros tipos de investimento.

Retorno sobre vendas

Este índice mede a porcentagem de lucro líquido obtido sobre as vendas líquidas do período. Basicamente, o quanto este índice for maior indica que os fatores que diminuem a receita de vendas líquidas caíram, proporcionando um lucro líquido maior. Vale ressaltar também que parte deste índice foi influenciada pelo resultado de equivalência patrimonial. Sem ele, o índice seria de apenas 3,7%, bem abaixo do de 2009.

Percebe-se que em 2010 o retorno sobre as vendas teve um ligeiro aumento, possível pela diminuição de 2% do item impostos sobre vendas em comparação ao ano de 2009. A receita líquida de vendas cresceu 9% em relação a 2009.

Retorno sobre Patrimônio Líquido

O Retorno sobre o Patrimônio Líquido, também conhecido como ROE (Return on Equity), indica o prêmio obtido pelos sócios sobre o valor total investido no empreendimento. O cálculo é obtido entre a razão do lucro líquido do período e o Patrimônio Líquido médio.

O ROE mostrou que os sócios obtiveram um retorno de 10,5% sobre seu capital, mantendo-se bem próximo ao retorno do ano de 2009. Conclui-se que os sócios levarão quase 10 anos para recuperar o total investido.

Retorno sobre investimento

Este índice, também conhecido como ROA (Return on Asset), indica a lucratividade que a empresa propicia em relação aos investimentos totais. A leitura deste índice é que cada R$ 100 investidos no Ativo médio geram R$ 4,90 de lucro líquido.

Giro do Ativo

Este índice mostra a relação entre as vendas líquidas do período e o Ativo médio, mostrando a eficiência da Companhia no emprego de seu Ativo. No ano de 2009, para cada R$ 100 de Ativo médio, a CDB conseguiu R$ 114,40. No ano de 2010, o giro cai para 104,8%. Esta queda foi resultado do aumento na conta de investimentos – aquisição das Casas Bahia.

Análise DuPont

O método de análise DuPont tem sido de grande utilização na avaliação de empresas, pois ele utiliza em cálculo itens do balanço patrimonial e da DRE. Em verdade, este método é uma combinação de outros 3 índices de lucratividade: lucro sobre vendas, giro do ativo e alavancagem financeira.

Analisando este método, observa-se que em 2010 os sócios da Companhia obtiveram um retorno de 11,1%. O índice permaneceu quase no mesmo patamar que em 2009.

Parecer final

Analisando as três demonstrações contábeis da Companhia Brasileira de Distribuição observou-se que sua principal fonte de recursos é o capital de terceiros, que em 2010 representou quase 56% de suas origens financeiras, expondo-a a um risco maior do que se optasse por recursos próprios. Nominalmente, os recursos próprios aumentaram nas três demonstrações, saindo de R$ 5,4 bi em janeiro de 2009 para R$ 7,1 bi, em 2010, aproximadamente 30% de aumento, portanto.

O prazo médio de recebimento das vendas caiu para 18,8 dias em 2010 ante os 20 dias de 2009. O prazo de pagamento de compras também caiu para 70 dias, em 2009 eram 77 dias. Relacionando os dois índices podemos concluir que a CBD recebe de seus clientes, pagando seus fornecedores em torno de 50 dias depois. Uma situação financeira muito confortável sob este ponto de vista.

O prazo médio de rotação de estoques aumentou para 49 dias quando era 45,7 em 2009. Desta forma, os estoques ficaram mais tempo armazenados, gerando mais custo para a Companhia. Este aumento dos dias de armazenamento pode estar relacionado à desaceleração da economia ocorrida no início de 2010.

No ano de 2010, a CBD está se financiando mais com recursos de longo prazo, principalmente provindos de empréstimos e debêntures. Mesmo com esta medida, a Companhia perdeu liquidez devido às dívidas de curto prazo contraídas entre 2009 e 2010. A adesão ao programa REFIS foi uma medida consideravelmente boa para a saúde financeira no longo prazo. As multas e taxas de juros nesta adesão são bem menores, gerando menos gastos de recursos no futuro.

Pelo Método DuPont, a lucratividade da CBD foi em torno de 11% em 2010. A inflação de 2010 encerrou em 5,9%, o que geraria uma rentabilidade de 5%. Como comparação o Ibovespa no mesmo período teve uma rentabilidade de 1,1%.

Diante do exposto, investir na Companhia Brasileira de Distribuição é uma boa opção no médio e longo prazos.